虫草第一股*ST春天正处于“保壳”的关键时期，其保壳结果不仅关乎公司自身的存续，也受到资本市场的密切关注。

一、保壳形势严峻，股价诡异涨停

*ST春天自2025年4月起被实施退市风险警示，若2025年度相关财务数据不符合《股票上市规则》规定的撤销退市风险警示情形，股票可能被上交所终止上市。保壳的重心围绕两大核心要求：一是扣非后剔除无商业实质的营业收入超3亿元，二是须在审计报告期出具前收回1亿元投资款，避免被年审会计师出具非标审计意见。

尽管保壳存在不确定性，公司公告用词谨慎，但仍有强烈保壳意愿。然而，公司基本面不佳，2024年归母净利润亏损近2亿元，2025年预计归母净利润亏损4400.00万元至5950.00万元，扣非净利润亏损5640.00万元至7190.00万元。从3月16日以来，公司股价却连续4个交易日涨停，这种无基本面支撑的涨停十分诡异。市场对这样一家尚存退市风险的企业保持高度关注，主要是因为其为资本市场上唯一一只虫草股，且涉及高端白酒和大健康双赛道，存在对其保壳预期的博弈。

二、保壳两大难题：营业收入确认与巨额预付款收回

1. 营业收入确认

据2025年业绩预告，公司预计全年实现营业收入约3.43亿元至3.71亿元，扣除后营业收入为3.38亿元至3.67亿元，已踩线越过3亿元财务类退市红线。但随着审计工作的开展，部分营业收入可能不予确认或予以扣除，主要存在于冬虫夏草和酒水两大业务中。
 • 冬虫夏草业务：2025年冬虫夏草营业收入约1.89亿元，应收账款余额3493.69万元，其中第四季度营业收入约1.04亿元，占全年冬虫夏草营业收入的55.02%，第四季度新增客户12家，所产生的营业收入占全年冬虫夏草营业收入的19.86%，2025年12月营业收入为2310.16万元。公司冬虫夏草业务前十大供应商中的青海汇珍堂商贸、青海祯壹堂商贸与公司有业务往来，公司去年向这两家商贸公司的销售收入分别为3973.12万元、1572.65万元，这些情况都使得年审会计师在后续审计过程中，结合审计结果综合判断将部分收入予以扣除的可能性存在。

 • 酒水业务：尚未全部核实公司与前十大客户供应商资金流水情况，以及相关资金是否与控股股东、实控人、董监高及其关联方存在资金往来，所以不排除部分酒水收入不予确认或予以扣除的情形。

2. 巨额预付款收回

2020年11月，*ST春天全资子公司恒朗投资为锁定宜宾听花制酒核心技术，预付1亿元投资款。双方约定2025年11月期满后，恒朗投资可随时要求宜宾听花及其股东回购该投资款，并支付年化8%的投资收益。去年11月期满后，双方协商将投资收益率下调至年化2.5%，宜宾听花应在2026年6月30日前，向恒朗投资偿还全部本金和调整后的投资收益。截至3月18日，上述预付投资款尚未收到。如该款项在公司2025年度审计报告出具前未能取得实质性进展，可能导致年审会计师出具无法表示意见的审计报告，公司股票将被终止上市。

三、酒水板块回暖：统计效应而非实质跃升

尽管*ST春天保壳悬而未决，但其酒水板块出现回暖迹象。2024年3月，听花酒被央视3.15晚会点名，随后产品下架、品牌营销戛然而止，但听花酒却逆势增长。2025年，公司酒水板块（主要是听花酒、读花酒等产品）营业收入约1.22亿元，同比增加7599.25万元，增幅高达163.74%，其中第四季度收入3472.83万元，大增349.71%。

上交所对公司酒水板块业务去年第四季度业绩飙升存在疑问，公司解释主要是因上年同期数据异常低。因被央视3.15曝光，酒水业务一度暂停，直至当年11月才全面恢复正常，为弥补前期缺口，部分产品在12月集中发货，加之2025年春节在1月份、终端销售时间较短，导致终端库存高企。基于谨慎原则，公司将2024年第四季度将可能产生质疑的酒水业务收入调减6810.76万元，调整后账面收入为 - 1390.73万元。调整前，2024年第四季度实际发货额为5420.03万元，以此口径对比，2025年第四季度确认收入金额同比有所下降，与行业整体趋势一致。所以，2025年酒水业务收入同比大幅增长主要是统计层面的基数效应，而非经营业绩的实质性跃升。公司称这是品牌营销恢复、渠道信心逐步修复后，经销商订货意愿提升带来的业务阶段性恢复，但在外界看来，听花酒尚未达到常态化的经营回暖水平。

*ST春天保壳面临巨大挑战，营业收入确认和巨额预付款收回两大难题亟待解决，酒水板块的回暖也并非实质性经营改善。未来公司能否成功保壳，还需看其在审计过程中能否妥善处理这些问题。